三明护角胶 绿城管理（9979.HK）：从规模龙头到价值标杆，场穿越周期的能力检验

当房地产行业仍在度调整中艰难寻底，代建这条曾经的“黄金赛道”也开始迎来关键转型。

中指院数据显示，2025年代建行业新签面积约1.71亿平米，同比仅增长4，增速放缓凸显行业分化，强者恒强格局进步固化。

在这样的背景下，绿城管理发布2025年财报，传递出清晰的“稳健韧”信号。

现金流、股东回报加码、业务质量提升、战略2030启动，种种线索是共同指向个判断。这代建龙头正在加速完成关键的能力切换，伴随行业发展逻辑从“规模扩张”转向“价值耕”，绿城管理也将从“房地产轻资产开发模式引者”升为“房地产全周期综服务引者”。

、现金流安全垫与稳定股东回报，筑牢盈利基础

2025年，绿城管理的经营现金流同比增长42.3，达4.15亿元。这数值与归母净利润基本匹配，不仅充分夯实公司的盈利质量，加固了现金流安全垫，也显著增强了财务韧，为股东长期回报与公司未来发展提供有力支撑。

(数据来源：公司资料)

这还意味着什么？

在代建行业普遍面临收款周期拉长、项目启动放缓的背景下，绿城管理的利润“含金量”依然扎实。

从数据上看，现金流的背后是公司运营率提升、代建费回款加快的直接体现。

财报显示，2025年公司新拓项目启动率提升至72，同转化率提升到9。运营率的提升直接反映在回款上。同时，项目新开工周期缩短至126天、开周期缩短至7个月，里程碑节点达成率、示范区按时开放率同比提升10个百分点以上。

为关键的是，代建行业虽普遍采用轻资产模式，但绿城管理凭借精细化的运营管理，牢牢严控资本开支，将自身资本开支压力维持在低水平。即使在行业调整期，公司依然有能力维持与上年持平的分红规模。

2025年，绿城管理维持分红比例，叠加此前已派付的中期股息，每股年度派息 0.2095 元，派息率达到 ，真正实现公司的经营成果及时与股东分享。

为明确的是，公司给出“2026年分红比例不低于归母净利润80”的承诺。若业绩与现金流持续，其还将进步优化股东回报案。

此外，香港联交所新股权披露资料显示，绿城管理执行董事兼行政总裁俊峰于3月31日通过股份激励计划获授32.8万股，并以自有资金在公开市场增持共110.1万股，持股总数提升至382.2万股。 2025年公司还次回购并注销1000万股股份，在切实维护股东利益的同时，向市场传递出管理层对公司长期发展的坚定信心。

整体而言，在行业持续度调整背景下，绿城管理能够维持分红，并且给出明确的派息指引，这本身就证明了，管理层对公司未来现金流的稳定有足够的信心，也为其后续盈利修复奠定了坚实基础。

二、多维优化强根基，明确盈利路径

2025年，绿城管理新拓约总建面3535万平米，同比微降3.1。但如果只看规模，可能会错过重要的变化，年内公司新拓代建费为93.5亿元，同比增长0.4，市占率连续十年稳定在20以上，持续跑行业。

(数据来源：克而瑞)

这正是公司“以质换量优化项目结构、耕城市夯实业务根基、强化经营兑现度保障利润落地”的落地结果，具体可从三个维度来看。

从客户结构看，国有企业是大业务来源，这类业务的特点是收入确定强、客单价和利润相对较、重复委托率，被称为“战略型安全垫业务”。通过优化客户与项目结构，绿城管理2025年的新拓项目中，国有企业占比从2024年的25.1大幅提升至37三明护角胶，代建费占比是达到47.4，持续提升盈利质量。

(数据来源：公司资料)

从区域结构看，公司耕城市、强化核心区域布局，新拓项目二线城市占比达到55，前十大省市场中8个市占率，较2024年新增2个省份。其中，绿城·天津晓月晴川、城发绿城·江阴澄云庐等城市标杆项目，不仅提升了区域市场渗透率，以品质交付带动代建费率提升，为盈利提供坚实支撑。这不仅是市场地位的体现，为项目去化条件达成、溢价能力兑现提供了基础保障。

(数据来源：公司资料)

从项目质量看，委托重复委托率连续三年攀升，由2023年的13增至2025年的26。在B端客户满意度98分、C端客户满意度92分的位基础上，重复委托率的提升，PVC管道管件粘结胶反映的是种层的信任，即委托愿意为品质和兑现能力支付理对价。

值得注意的是，与行业内部分企业“以价换量”的策略不同，绿城管理主动放弃低毛利、风险项目，聚焦价值赛道。

中指院数据显示，当前行业过80的项目代建费率已降至1-3。这环境下，绿城管理仍有过50的项目费率于3，商务费率显著优于行业平均水平。

(数据来源：中指院)

这说明，尽管行业价格战持续，但头部企业的议价能力并未被侵蚀。

支撑这议价优势的，是绿城管理耕多年的“资信、、团队、资源、体系、产品、服务、客户”八大基石。基于此，公司产品力与运营能持续迭代提升，进步增厚竞争壁垒与盈利空间。

交付端的稳定兑现，正是直观体现。

财报显示，绿城管理已连续5年交付规模1000万平米，2025年如期交付129个项目，交付面积达1451万平米。兑现率在巩固口碑的同时，保障了代建费的及时回款，驱动盈利向好。

产品实力面同样亮眼，全年斩获产品类项117项，蝉联“代建企业产品力TOP1”，同时设计案报批速率提升13，国企招采率提升20-30，全位展现出头部企业的综实力。

(数据来源：公司资料)

三、从代建龙头到全周期服务商，战略2030拓宽盈利边界

立足当下，2026年是绿城管理“战略2030”的开局之年。

管理层在业绩会上关于战略愿景的表述出现了个变化，即绿城管理将从“房地产轻资产开发模式引者”升为“房地产全周期综服务引者”。

从业务布局看，这种全生命周期的服务延伸有两个明确向：

是围绕代建主业的价值链延伸。

围绕产业链关联度、核心能力复用、资源禀赋匹配、轻资产模式四大维度，筛选与代建主业度协同的相关新业务，例如新房代销、精装修、物业服务、租赁运营及城市新赛道，培育利润与现金流的长期新增长点。

二是拓展海外市场的地理空间延伸。

依托中交集团覆盖150多个国和地区的庞大海外资源网络，绿城管理审时度势，正式设立海外代建事业部，度融入国“带路”倡议，积探索海外华人市场的发展机遇，2026年将完成部分核心市场的度研究与路径论证。公司在寻找增量市场的同时，是利用中交体系协同优势的次能力外溢，为长期盈利增长提供新的支撑。

(数据来源：公司资料)

从行业趋势来看，绿城管理此次战略升，主要基于以下几大行业机遇。

先是城投存量土地盘活。全国城投平台未开工住宅用地约3.4亿平米，其中约8500万平米可能存在代建意愿，是近几年代建确定较强的优质业务来源。

其次是资代建。面在"保交楼"的大背景下，金融机构针对不良纾困业务的投入仍在持续，代建企业携手业资，参与不良房产业务盘活，空间广阔。另面是部分资已经前瞻探索与有投资能力的民企、地国企绑定，从源头锁定优质项目，代建企业能在此过程中发挥自身业，帮助投资前置筛选项目。

后是城市新。根据"七普"数据，我国2000年以前建成的"待新"房屋住宅总面积约100亿㎡，蕴含为广阔的市场空间。

纵观绿城管理的业务布局，即便手握多重发展机遇，公司依旧严守经营底线，反复强调“试点先行、审慎评估、稳步进、严控风险”的原则。

秉持这准则，公司才能在坚守长期战略向、筑牢发展根基的同时，又能灵活适配市场变动、抓发展先机，终实现稳步前行、持续扩容、盈利修复的良发展。

四、结语

站在代建行业分化的十字路口，行业座次重排、尾部企业出清、头部企业的集中度提升，克而瑞数据显示，2025年新拓规模前10的企业集中度达77，较2024年提升6个百分点。

(数据来源：克而瑞)

在这样的洗期，绿城管理的价值逻辑正在发生微妙的变化。

将其放在行业调整、费率下行、人力成本刚的背景下来看，公司经营基本面的扎实程度、现金流的幅度、新拓订单的质量变化、战略2030的正式启动，都指向个判断：绿城管理正在完成次从规模驱动到价值驱动的能力切换。

对于投资者而言，或许意味着看待这公司的式也需要调整。

不只是关注绿城管理在代建赛道上的市占率，要关注其从“代建龙头”向“全周期服务商”跃迁过程中的能力兑现。

毕竟，在房地产这个长周期行业里，能够穿越周期的，从来不是规模大的，而是现金流稳、能力壁垒厚的。

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